Tags

, , , , , , , , , , ,

Thử “đoán” lãi suất 2012: Tiếp theo note về lãi suất và CPI hôm trước, tôi tiếp tục với dự báo lãi suất trong năm tới. Lãi suất có thể là vấn đề đau đầu trong năm mới (với mục tiêu giảm lãi suất huy động xuống 10% nếu lạm phát giữ được ở mức một con số.🙂

Vấn đề lãi suất sẽ gặp phải khó khăn khi lạm phát diễn biến phức tạp và ở mức cao. Vấn đề khó khăn cơ bản của hệ thống NHTM vẫn còn y nguyên: chênh lệch kỳ hạn và nợ xấu. Xuất hiện vấn đề lớn là niềm tin bị xói mòn. Trong khi khả năng can thiệp của SBV vào cung tiền vẫn hạn chế do lạm phát. Thuận lợi là những gì chúng ta đã làm được từ hai năm 2010 và 2011 đối với nền kinh tế hệ thống NHTM (từ Tài khóa, tiền tệ, tỷ giá và hệ thống NHTM – những chính sách “phanh” liên tục: quy mô và hướng dòng tín dụng, quy mô vốn và an toàn vốn, các tỷ lệ giới hạn, thanh khoản,…). Tóm tắt lại thế này để phục vụ cho đánh giá việc giảm lãi suất là hoàn toàn có thể:

Cung cầu vốn phù hợp:

Tín dụng 15 – 17%, mở rộng so với năm 2011 (12%) và con số tuyệt có vào khoảng 400 nghìn tỷ. Dòng tín dụng được phân bổ có chất lượng hơn với sự kiểm soát gắt gao của cơ quan chức năng, GDP duy trì được mức 6% trở lên. Nếu tỷ lệ tiền mặt ngoài lưu thông không tăng, với cung tiền vào khoảng 14 – 16%, huy động có khả năng sẽ tăng từ khoảng 15 – 16% trở lên. Đây là mức tương đối phù hợp với nhu cầu tín dụng trong năm tới và có khả năng làm giảm lãi suất.

Chênh lệch tiết kiệm – đầu tư có khả năng thu hẹp

Thực hiện chính sách tài khóa thắt chặt, bội chi NSNN theo kế hoạch kéo giảm xuống ở mức dưới 4,8% GDP và tổng đầu tư toàn xã hội xuống còn 33,5% GDP từ mức hơn 38% trong năm 2011 là một cam kết làm giảm nhu cầu vốn của khu vực công – vốn lấn át nguồn vốn của khu vực tư nhân hiệu quả hơn, gây nên căng thẳng về vốn trong toàn bộ nền kinh tế. Đầu tư giảm, chênh lệch tiết kiệm – đầu tư sẽ giảm xuống còn ở mức từ 6 – 7% GDP, thiếu hụt này có thể được tài trợ từ dòng vốn đầu tư từ bên ngoài vào tăng lên (FDI, ODA, FII, Remittance). Đồng thời, cũng giảm áp lực từ nguồn vốn tín dụng đầu tư phát triển thông qua kênh phát hành TPCP(TPCP dự kiến huy động trong năm tới dự kiến ở mức 50 – 60 nghìn tỷ trong khi đó, lượng TPCP đáo hạn dự kiến khoảng 70 nghìn tỷ. Thị trường sẽ easing thêm 10 – 20 nghìn tỷ khi nhà đầu tư TPCP chủ yếu là các NHTM (tương đương OMO)

Thanh khoản cải thiện:

Thanh khoản vẫn tiếp tục bất ổn dựa trên yếu tố cơ bản của dòng vốn: chênh lệch quá lớn giữa dòng tiền ra và dòng tiền vào tồn tại trong hệ thống NHTM. Trước đây, chênh lệch được bù đắp liên tục bằng lượng cung tiền không hạn chế, phát triển tín dụng quá mức nên cứ thế tồn tại. Trong hai năm 2010 và 2011, cung tiền thắt chặt, tín dụng không thể mở rộng, nợ xấu tăng cao khiến tình hình thanh khoản càng thêm trầm trọng.

Vấn đề niềm tin bị xói mòn trong năm 2011 có thể là trở ngại, nó tác động đến hai phía: khả năng cung ứng vốn thông suốt trong hệ thống (như thông qua liên NH bị tắc nghẽn, ví dụ: phải thế chấp khi vay vốn) và hiện tượng currency drain – tức nguồn tiền gửi bị rút ra khỏi hệ thống NHTM do lo ngại bất ổn của người gửi tiền.

Tuy nhiên, hệ thống NHTM được đi vào quá trình tái cấu trúc xắp sếp lại sau những chính sách “phanh” liên tục, tức là gỡ bỏ những khó khăn hiện tại đi phần nào, tăng vốn và tập trung xử lý nợ xấu. Do đó, thanh khoản có khả năng được cải thiện khi các NH đều ưu tiên cho mục tiêu an toàn. Lãi suất có xu hướng giảm theo cung cầu và không đột biến do những cú shock thanh khoản. Điều đó có nghĩa, lãi suất vẫn có thể giảm không dựa trên can thiệp hành chính.

Khả năng can thiệp của SBV:

Dư địa của cung tiền rất lớn do thận trọng và thắt chặt, tính linh hoạt cao có thể giúp SBV có khả năng can thiệp kịp thời những cú shock thanh khoản đẩy lãi suất lên cao. Điều này là có cơ sở khi trong năm 2011, SBV hút ròng liên tục trên OMO, làm dư nợ của thị trường này giảm từ mức khoảng 150 nghìn tỷ xuống còn khoảng 5 nghìn tỷ vào tháng 9/2011 (các NHTM nhỏ rơi vào trạng thái kiệt quệ thanh khoản) trước khi chuyển sang bơm/hút linh hoạt và duy trì tổng dư nợ trên OMO vào khoảng 30 – 40 nghìn tỷ với kỳ hạn tương đối dài hơn (14 ngày so với 7 ngày trước đó), tuy nhiên, 40 nghìn tỷ vẫn là mức khá nhỏ. Trong khi đó, thị trường Tái cấp vốn cũng đang rất hạn chế, dự đoán khoảng 40 – 50 nghìn tỷ, chủ yếu ở các NHQD, NHTM CP chỉ vào khoảng 5 – 10 nghìn tỷ.

Như đã nói, lãi suất vẫn có thể giảm không dựa trên can thiệp hành chính. Đây là điều tất yếu để tạo sự lưu thông bền vững của dòng vốn, cũng là điều kiện tác động hỗ trợ cho xu hướng giảm lãi suất tiếp theo, trần lãi suất nên sớm gỡ bỏ (có thể trong quý I)

Áp lực lạm phát

Vấn đề lãi suất luôn đi song hành với lạm phát, đây là nhân tố quan trọng nhất. Với độ trễ từ 6 – 9 tháng của chính sách (Chính sách tài khóa: giảm đầu tư công, tái cơ cấu DNNN, giảm bội chi NSNN, chính sách Tiền tệ: Tín dụng hạn chế, cung tiền chặt chẽ linh hoạt, lãi suất giảm một cách từ từ,…Chính sách tỷ giá hợp lý dựa trên nỗ lực cắt giảm nhập siêu), CPI (YoY) đang giảm. CPI giảm có khả năng xuống mức dưới 9,2 – 9,6% (YoY) vào cuối quý II với Chính sách tiếp tục nhịp độ thắt chặt như trong 2011 và trên cơ sở cân đối các chỉ tiêu về tăng GDP danh nghĩa, GDP thực (6%)(điều chỉnh lạm phát kỳ vọng), cung tiền và tín dụng hỗ trợ đầu tư toàn xã hội, CPI cuối năm ở mức dưới 10% hoàn toàn có thể thực hiện được. Khi đó, Lãi suất sẽ huy động xoay quanh 10%, Lãi suất cho vay khoảng 13 – 13,5%.

Dự báo của tôi:

                                     Quý I                 Quý II              Quý IV

LS huy động               12 – 14%            10 – 12              9 – 10%

LS Cho vay                 15 – 17%            14 – 16%         13 – 13,5%

LS OMO                       13%                      12%                  10%

LS TCV                        15%                      14%                 12%

LS CK                          13%                      12%                  10%

TPCP (3 năm)            12,0 – 12,3%   11,5 – 12%      9,5 – 10%

Liên NH:

            O/N                   12%                 9%                   8%

            1W                   12,5%              12%                 9%

            1month            15%                 13%                 12%

            3month             18%                 14%                 13%

Vấn đề khó khăn có thể là đến từ diễn biến giá cả thị trường quốc tế và giá trong nước những mặt hang như điện, nước, lương thực thực phẩm, rồi vấn đề lương, tỷ giá…dồn vào khiến lạm phát không thể suy giảm. Vấn đề cơ cấu lại hệ thống NHTM không thuận lợi, nợ xấu tiếp tục tăng cao (mức trên 5% có thể xem là khủng hoảng ngân hang). Lúc đó, sẽ vô cùng khó khăn với chính sách tiền tệ. Nền kinh tế có thể tiếp tục lạm phát cao – tăng trưởng kém (stagflation, tôi ước lượng cho kịch bản này là lạm phát 15 – 16%, tăng trưởng chỉ 5%, lãi suất tiếp tục ở mức cao như hiện tại, nợ xấu sẽ lên đến  hơn 5% (ở trường hợp này, chủ yếu do tín dụng không thể tăng lên và nợ từ nhóm 1&2 chuyển xuống với tỷ lệ lớn trong khi NPL của năm trước không xử lý được, tuy nhiên, kịch bản này theo tôi là nhỏ). Vấn đề tiếp theo là chúng ta không kiểm soát triệt để được định hướng chính sách, tín dụng có thể lệch dòng và ngoài tầm kiểm soát (“lách”) – điều này là nguy hiểm khi lãi suất giảm – lạm phát sẽ gia tăng khi đường cầu dịch chuyển nhanh hơn theo chiều hướng cũ.

P/s: Dự báo trên, dựa trên mô hình của tác giả trên cơ sở số liệu thống kê thu thập mà tác giả cho là có thể tin cậy được, chỉ để tham khảo, không có bất kỳ chủ ý vụ lợi gì.

Hiện tại, LS OMO 14%/năm, LS TCV 15%/năm, LS CK 13%/năm