Tags

,

[Vàng sẽ tiếp tục lập kỷ lục mới khi có dấu hiệu cho thấy bong bóng trên thị trường trái phiếu] Tiếp theo entry trước

Trong entry trước tôi có nhắc đến vấn đề với với các quốc gia tiếp tục thực hiện QE2 với liều lượng lớn, liệu thị trường nào sẽ tạo nên cơn sốt (bong bóng): [Điều này có thể giải thích: khi kích thích bằng QE2, bao gồm tăng cung tiền và giảm chi phí vốn (lãi suất) cho nền kinh tế thì sẽ giúp tăng tổng cầu, tổng cung và mở rộng sản xuất, phục hồi kinh tế, doanh nghiệp hoạt động mở rộng và có lợi nhuận nên TTCK sẽ đi lên, tuy nhiên, chính sách này gây nên áp lực về lạm phát trong tương lai nên vàng sẽ là lựa chọn, đồng thời vàng tăng kép khi USD sẽ giảm giá (in tiền) trong tương quan với vàng, một tác động nữa làm vàng tăng mạnh hơn là sự bất ổn của thế giới trong cuộc chiến tiền tệ, đồng thời vàng càng tăng giá khi USD giảm giá khiến một số NHTW cơ cấu lại dự trữ ngoại tệ bằng cách mua them vàng. Thị trường trái phiếu tăng giá vì lãi suất giảm xuống sâu (gần zero, lãi suất giảm – giá TP tăng), đồng thời chính sách repurchase các GTCG, các MBS trước đây càng khiến trái phiếu tăng giá, một lý do nữa là trong ngắn hạn, rủi ro giảm phát (deflation) là rất cao, trái phiếu là lựa chọn không tồi, tuy nhiên, có điều mâu thuẩn là Thị trường cổ phiếu tăng, trái phiếu có thể thể, nếu trái phiếu tăng giá đã xảy ra trong thời gian vừa qua (từ quý II đến quý III) thì TTCK sẽ tiếp tục tăng? Có lẽ phải quan sát sắp tới liệu rủi ro deflation có được đẩy lùi như mục tiêu của Fed]

Từ cuối quý II đến nay có thể nói thị trường trái phiếu là nóng nhất. Lợi suất loại 10 năm đã tạo nên một kỷ lục mới, đó là do các cam kết từ Fed mua lại các GTCG đến hạn trong cuộc giải cứu lần trước (QE1).

Giá trái phiếu di chuyển ngược chiều với lãi suất thị trường, chính sách lãi suất cận Zero của Fed có thể không thấp hơn được nữa, thì họ tiếp tục thực hiện QE, có nghĩa là bơm tiền vào mạnh đến nền kinh tế với một lãi suất thấp. Cam kết mua lại các GTCG khiến giá bond tăng lên (LS giảm xuống) và cứ thế tăng tiếp tục.

Có một nghi vấn là khi QE đồng nghĩa với kinh tế có cơ may hồi phục sớm hơn, như đã nói ở trước, TTCK sẽ tích cực hưởng lợi hơn và đi lên. Thị trường vàng cũng đi lên. Liệu bond đang “bong bóng” và có thể đã đến giới hạn?

Khi đầu tư vào bond có nhiều lý do: phân bổ tài sản hợp lý tạo sự cân bằng về lợi nhuận và rủi ro, điều này có nghĩa, hiện tại, rủi ro Tài sản khác là rất lớn nên cash flow chảy vào bond và hình thành nên xu hướng đầu tư an toán. Về cấu trúc đường yield curve thì khi dự báo LS xuống, sẽ đầu tư vào bond, lạm phát giảm (và có thể giảm phát) thì đầu tư vào bond, điều này đang diễn ra? Fed đang làm mọi cách để tạo…lạm phát. Tuy nhiên, tất cả quyết định đều đi từ sự kỳ vọng. Bond tăng giá, có nghĩa kỳ vọng lạm phát trong ngắn hạn sẽ không cao, hay rủi ro giảm phát (deflation) đang rất lớn.

Liệu giả thuyết nào mạnh hơn hay như vấn đề thứ nhất, chưa gì là rõ ràng và mọi dòng tiền đang tìm đến sự an toàn cùng với áp lực giảm phát? Liệu các porfolio sẽ tiếp tục overlocation on Bonds hay sẽ relocation lại? Tôi theo xu hướng sau.

Trên thị trường fixed income như bonds hiện tại thì tập trung vào thu nhập cố định từ Yield gain chứ không mong chờ có một Capital gain tốt. Do đó, nó sẽ không thể nào được gọi là Tài sản bong bóng?

Khả năng ổn định của giá bonds phụ thuộc vào kỳ vọng: thị trường lãi suất ổn định và ở mức thấp trong một thời gian khá lâu nữa.Cùng với khái niệm an toàn đang nỗi lên trong thời kỳ bất ổn, đâu là khoản đầu tư an toàn, an toàn trong thị trường bất ổn định đồng nghĩa với đó là một khoản đầu tư tốt, như vậy, vượt ra ngoài những “toan tính” về lợi nhuận, thì an toàn (rủi ro) được xem trọng trong trường hợp này. Do đó, nếu theo tình huống này bạn sẽ bác bỏ ý kiến cho rằng Bond đang “bong bóng”.

Tuy nhiên, trong điều kiện bình thường, giá bond chịu tác động của 3 yếu tố chính: đó là Lợi suất thực tế (Real Yield), lạm phát kỳ vọng (Expected Inflation) và phần bù cho rủi ro lạm phát (mất giá, Inflation risk primium). Real yield là chênh lệch giữa lạm phát kỳ vọng và lợi suất của trái phiếu, như vậy, trường hợp ở Mỹ, có loại trái phiếu được index với lạm phát đó là TIPs (trái phiếu điều chỉnh theo lạm phát), trong thời gian gần đây, Yield của loại này (Real Yield) luôn rất thấp, đối với loại 10 năm thì ở mức dưới 1% với lạm phát kỳ vọng ước tính vào khoảng 2 – 2,5% cho thập kỷ tới. Nhưng có điều thú vị là hiện tại, chênh lệch lợi suất trái phiếu thông thường loại 10 năm và real yield của TIP lại chỉ vào khoảng 1,5% (Real Yield = Norminal Yield – Expected Inflation, hay Expectd Inflation = Norminal Yield – Real Yield). Còn trên thị trường giao dịch hoán đổi lạm phát (Inflation swap market) thì đang giao dịch với mức lạm phát 2% cho giai đoạn 10 năm tới.) Điều này cho thấy thị trường đang đánh giá Bond hiện tại quá cao. (xem links)

Phần bù rủi ro lạm phát hiện tại (sự không chắc chắn về tương lại của sự gia tăng hay sụt giảm mức giá), hiện đang duy trì ở mức 0,25% – 0,5% (25 – 50bps), mức này cũng đại diện cho sự không chắc chắn liệu các chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa trong thời gian tới được sử dụng theo hướng nào.

Một sự so sánh với quốc gia có thị trường trái phiếu links theo lạm phát tương đối lâu là Anh thì Lợi suất bình quân của loại này tính từ năm ra đời (1986) đến nay vào khoảng 2,6%, trong vòng một thập kỷ trở lại đây thì bình quân vào khoảng 1,5%.

Nếu ước lượng với các range dữ liệu như vậy thì lợi suất TPCP hiện nay, loại 10 năm vào khoảng 4% – 5%.

Như vậy, với mức lợi suất hiện tại của TPCP Mỹ loại 10 năm là 2,5% thì cho ta một ý tưởng về đầu cơ đấy!

Do đó, không có lý do gì để mua và nắm giữ trừ khi…Mỹ hiện nay sẽ đi theo “phiên bản của Nhật”[1] hơn một thập kỷ trước, tức lạm phát trong thập kỷ tới của Mỹ chỉ quanh mức 0 hoặc giảm phát! (có nhiều chuyên gia đã có suy đoán dựa vào một hình mẫu mà Mỹ có thể đi theo, đó là trường hợp của Nhật trong vòng khoảng một thập kỷ trước, khi lạm phát chỉ quanh mức 0%).

Tuy nhiên, cũng có ý kiến cho rằng, TPCP vẫn là lựa chọn tốt khi các tài sản cũng không thể có mức sinh lợi cao hơn hẵn (trong tương quan với rủi ro – phân bổ tài sản của danh mục)

Thước đo của thị trường trái phiếu

Có lẽ những thị trường như Mỹ hay Anh sẽ có cái nhìn rõ hơn về lãi suất, lạm phát kỳ vọng, bởi nó phản ánh sự kỳ vọng thị trường, và phần này trong chừng mực nào đó phản ánh tình hình lạm phát ước tính trong tương lai. Một cách đơn giản, có thể xem TIPS (xem thêm bài viết về TIPs và cách tính cũng như thanh toán TIPs) như là chênh lệch giữa lợi suất trái phiếu thông thường (Conventional bonds và lạm phát kỳ vọng)

đây được xem như là thước đo của thị trường Fixed income và là lãi suất phi rủi ro thực tế nhất. Ttheo phương trình Fisher, một cách gần đúng, Real Yield = Norminal Yield – Expected inflation) đó là lợi suất thực tế nhận được)

Tuy nhiên, loại TIPS chưa hẵn đã thể hiện lợi suất thực do một số vấn đề sau (tức sẽ có sự chênh lệch thực tế). Một vấn đề cần phân tích khi đầu tư vào trái phiếu đó là một số yếu tố tác động làm tăng hoặc giảm kỳ vọng về lợi suất thực tế (vốn đã có sự chênh lệch giữa lợi suất thông thường và lợi suất TIPS như đã nói ở trên)[2]


[1] [Theo tôi, Mỹ không giống như vậy vì, khi nói đến Nhật, thì thập kỷ trước, họ có một đặc thù đó là trong tình cảnh đó, tỷ lệ tiết kiệm của người dân nhất rất cao (đi lên từ khó khăn?), cùng với đặc thù tỷ lệ dân số già, những người này khi về hưu sẽ tăng tiết kiệm. Vì tỷ lệ tiết kiệm trong người dân cao nên số tiền này tập trung vào trái phiếu chính phủ nhật (JGB), ta thấy một điều, dù nhật có tỷ lệ nợ công trên GDP gần 200% nhưng chủ yếu là nợ trong nước (người dân nhật mua phần lớn). Trong thời gian này, chính phủ Nhật dư thừa vốn khá lớn (khoảng 175 tỷ USD?), một điều thấy rõ đó là họ liên tục tăng cường các khoản cấp ODA cho các quốc gia khác (trong đó có VN) cũng như chính bản thân họ, liên tục đổi mới công nghệ, cở sở hạ tậng,..! Do đó, Nhật xảy ra tình trạng giảm phát, và lãi suất như chúng ta thấy, rất là thấp. Nhưng, xu hướng sắp tới như thế nào, có sự điều chỉnh về “tư tưởng” trong tiết kiệm theo hướng tăng đầu tư, có sự chuyển đổi trong tư tưởng của tầng lớp dân cư sau này (những người trẻ được sinh ra giai đoạn sau) và Chính phủ Nhật cũng đang cần tiền cho những chi tiêu (như những đợt phát hành trái phiếu và Trung Quốc là một trong những nhà đầu tư mạnh vào JGB), việc cấp ODA cũng khó hơn…Có một câu nói của J.Keneys: “Tiết kiệm sẽ làm người ta nghèo hơn”]

[[2] Bao gồm: Lý thuyết phân khúc thị trường đề cập đến Cung và cầu độc lập đối với mỗi kỳ hạn (trong thị trường lãi suất) hoặc mỗi loại trái phiếu khác nhau. Do đó, có sự khác biệt giữa nhu cầu TIPS (xem như real yield) và nhu cầu Norminal. Ở đây tôi không nhắc đến nhu cầu ngắn hạn và dài hạn đối với mỗi loại trái phiếu. Bên cạnh đó, sự khác biệt thể hiện nhiều vấn đề liên quan đến lý thuyết về phần bù rủi ro thanh khoản hoặc ưa thích sự thanh khoản (Liquidity risk premium theory), nói chung, lý thuyết này đo lường sự biến động của trái phiếu khi cần thanh khoản, hay nói đúng hơn, loại nào biến động mạnh sẽ có phí này cao hơn. Do đó, loại TIPS biến động mạnh hơn so với loại Norminal bonds, bởi vì nó gắn với một lãi suất chiết khấu biết động hơn. Như vậy, trong tương quan so sánh phần bù rủi ro tổng thể, loại này phải được công thêm một tỷ lệ “phần bù rui ro thanh khoản” so với trái phiêu thông thường. Lý thuyết về kỳ vọng (Expectations theory), vì hai loại bond trên khác nhau hoàn toàn do đó, kỳ vòng gắn liền với một cái neo danh nghĩa là khác nhau. TP thông thường gắn liền với neo kỳ vọng về lãi suất danh nghĩa trong ngắn hạn và kỳ vọng về lạm phát. Trong khi đó, TIPS lại kỳ về lãi suất thực ngắn hạn. Phần bù rủi ro lạm phát (dự tính), Inflation risk primium như là một mức bảo hiểm cho sự “chệnh:” ngoài kỳ vọng về lạm phát (lạm phát cao hơn, hoặc lãi suất danh nghĩa thấp hơn), ảnh hưởng đến thu nhập thực tế (vì nếu lạm phát cao hơn hay lãi suất danh nghĩa thấp hơn dự tính sẽ làm thu nhập thực tế giảm xuống). Mức này ở thị trường Mỹ thường dao động từ 1/3 đến 2/3% (cụ thể từ 0,21% – 0,69%), bình quân khoảng 0,5%. Lạm phát kỳ vọng được đo hiện nay khoảng 2 – 2,5% và lợi suất TIPS đang cận 1%.]


Advertisements